De meningen over de extreem lage en zelfs negatieve rente lopen fors uiteen. Is dit een manier om de economie er bovenop te helpen en een deflatoire spiraal te voorkomen? Of
leidt het tot zoveel verstoringen op financiële markten en in de economie dat een implosie onvermijdelijk wordt?
Laat ik u een heldere raad geven: vertrouw niemand die zeker zegt te weten hoe dit gaat aflopen. We maken immers het grootste experiment mee op het gebied van monetair beleid dat de mensheid ooit heeft gezien. Er is geen ervaring uit het verleden die richting kan geven. De afloop is ongewis. Wat we wel weten is hoe er in de jaren dertig is gereageerd op een zware financiële crisis en hoe dat is afgelopen. Niet zo gek dat er nu iets anders wordt geprobeerd. Dat dit keer de misschien wel knapste wetenschappers op dit gebied richting hebben gegeven aan de beleidsreactie is mooi, maar helaas geen garantie voor een goede afloop.
Zie ook: Zakt ECB door de ‘rentevloer’?
Economie in evenwicht
Waarom is de rente eigenlijk zo laag? Er is een zienswijze dat er ergens een rentestand is die de economie in evenwicht houdt waarbij alle productiemogelijkheden worden benut. We weten alleen niet waar dat niveau is en die evenwichtsrente kan door de tijd veranderen. Het niveau van de evenwichtsrente hangt af van het rendement op investeringen in het productieapparaat. De laatste jaren zien we dat de productiviteitsontwikkeling tegenvalt. Daarmee is ook het te verwachten rendement op investeringen waarschijnlijk gedaald en dat suggereert dat de evenwichtsrente is gedaald.
Als de marktrente hoger is dan die evenwichtsrente, wordt er weinig geïnvesteerd en zal er werkloosheid zijn. En omgekeerd, als de marktrente lager is, wordt er veel geïnvesteerd en ontstaan er wellicht zeepbellen op markten voor vermogenstitels. De centrale bank moet de rente zo dicht mogelijk bij de evenwichtsrente houden. Als je kijkt naar de toestand van de economie en op vermogensmarkten, kun je moeilijk concluderen dat de marktrente te laag is. De economie groeit maar mondjesmaat. Sommigen menen dat er overal zeepbellen zijn op vermogensmarkten als een
teken dat de rente veel te laag is. Ik zie ze niet. Aandelenwaarderingen zijn niet extreem, zeker niet bij deze rente. Spreads op meer risicovolle obligaties zijn niet extreem laag. Ja, de huizenmarkt in Amsterdam is overspannen. Maar dat komt doordat er te weinig wordt gebouwd in de gewilde segmenten.
Boter op het hoofd
Het zijn dus veranderingen in de economie die tot een lage rente dwingen, de centrale banken hebben die beweging slechts gevolgd. De politici die de centrale banken nu bekritiseren, hebben boter op hun hoofd. Zij hebben zelf gefaald. Hun beleid heeft er niet toe bijgedragen dat de groeidynamiek van de economie is versterkt. Een verklaring en rechtvaardiging voor de lage rente betekent nog niet dat die lage rente onze problemen vlotjes zal oplossen. Het duurt inmiddels al wel heel erg lang en centrale banken wringen zich in allerlei ongekende bochten. De Amerikaanse centrale bank is in 2014 gestopt met het opkopen van waardepapieren. Dat heeft de financiële condities in de wereld zodanig verkrapt dat er een behoorlijke volatiliteit is ontstaan. Dat heeft de Fed ervan weerhouden de rente op te schroeven, afgezien van een enkele renteverhoging december vorig jaar.
Verkrapping
Fed-vertegenwoordigers hebben steeds gezegd dat ze precies weten wat ze moeten doen als de inflatie te ver oploopt. Dat is ongetwijfeld waar. Maar de vraag is of de omstandigheden dan ook zodanig zijn dat ze een voldoende monetaire verkrapping zullen doorvoeren. Tot dusver is de Amerikaanse inflatie iets opgelopen, niet genoeg om paniekerig over te doen. Als dat onverhoopt toch zou gebeuren, moet de Fed uit twee kwaden kiezen: ofwel de inflatie verder laten oplopen door niet in te grijpen, of wel ingrijpen, maar daarmee verdere volatiliteit op financiële markten riskeren. Het beleid van de ECB is ook niet vrij van problemen. De depositorente van de ECB is negatief. Daar is veel weerstand tegen en het ziet ernaar uit dat de ECB gevoelig is voor de kritiek. Daarmee is de ruimte voor nog dieper negatieve rente ongetwijfeld zeer gelimiteerd.
Ook op financiële markten heeft het ECB-opkoopbeleid grote gevolgen. Feitelijk zijn de bedragen zo groot dat markten behoorlijk verstoord dreigen te raken. Dat kan niet goed zijn omdat de prijzen in een markteconomie de diverse partijen richting moeten geven. Maar als de prijzen verstoord raken, is het de vraag of er goede beslissingen worden genomen. Al met al is er dus veel onzekerheid of dit beleid gaat werken en wat op korte of langere termijn de bijverschijnselen van dit soort beleid zijn. Ik ben geneigd de centrale banken het voordeel van de twijfel te gunnen. Sommigen zijn veel negatiever en vinden dat de centrale banken hun verlies moeten nemen en de rente moeten verhogen naar een ‘normaal’ niveau. Ik denk niet dat er dan ook maar één centrale bankier is die dat zou aandurven. En terecht, dunkt me.
